白雨石：對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)及債券投資的幾點(diǎn)思考
白雨石
恒豐銀行金融市場(chǎng)部總經(jīng)理
2021年4月23日，由中國(guó)資產(chǎn)管理人論壇和蘇寧金融研究院聯(lián)合主辦、上海金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室承辦的“資管人沙龍”在上海成功舉行，與會(huì)嘉賓圍繞“十四五”開局之年中國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)及未來，資管業(yè)務(wù)的發(fā)展趨勢(shì)與改革方向發(fā)表精彩演講。上海金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室將陸續(xù)推出各位嘉賓的演講實(shí)錄。以下是恒豐銀行金融市場(chǎng)部總經(jīng)理白雨石題為《對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)及債券投資的幾點(diǎn)思考》的演講實(shí)錄。
非常榮幸有機(jī)會(huì)跟各位經(jīng)濟(jì)學(xué)家學(xué)習(xí)請(qǐng)教，結(jié)合資產(chǎn)負(fù)債管理及金融市場(chǎng)從業(yè)經(jīng)歷，跟大家分享一些我的經(jīng)驗(yàn)和體會(huì)。
關(guān)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，高頻數(shù)據(jù)顯示歐美經(jīng)濟(jì)已經(jīng)出現(xiàn)強(qiáng)勁復(fù)蘇跡象，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)和增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)也整體符合市場(chǎng)預(yù)期，今年GDP增速高一點(diǎn)或低一點(diǎn)可能對(duì)市場(chǎng)影響都有限，主要取決于政府為未來可持續(xù)發(fā)展預(yù)留多大政策空間。
關(guān)于資產(chǎn)價(jià)格和通脹，關(guān)鍵看三個(gè)方面。
一是房?jī)r(jià)，本輪房?jī)r(jià)上漲主要集中在一線城市，分化特征明顯。年初以來，政府已出臺(tái)查處貸款違規(guī)流入房地產(chǎn)領(lǐng)域等多項(xiàng)調(diào)控措施，在“房住不炒”原則下房貸利率也已迎來拐點(diǎn)，地產(chǎn)銷售熱度或難以持續(xù)，后續(xù)房?jī)r(jià)全面持續(xù)上漲的可能性在降低。
二是股市，從歷史經(jīng)驗(yàn)看，股市也是影響貨幣政策的一個(gè)重要因素。聽了現(xiàn)場(chǎng)各位專家的發(fā)言，總體認(rèn)為下半年股市大幅上行或顯著下行的機(jī)會(huì)也不大。
三是CPI和PPI，尤其需要關(guān)注大宗商品價(jià)格。2020年四季度以來，生產(chǎn)鏈條上游價(jià)格漲幅明顯，PPI生產(chǎn)資料分項(xiàng)環(huán)比增速連續(xù)4個(gè)月高于1%，疊加2020年底以來原油、煤、螺紋鋼等大宗商品價(jià)格持續(xù)上漲，推升市場(chǎng)通脹預(yù)期。全球供需在時(shí)間上錯(cuò)位、地域上錯(cuò)配及供給彈性下降，短期內(nèi)商品價(jià)格仍有上漲空間，PPI未來走勢(shì)或是下半年債券市場(chǎng)走勢(shì)的關(guān)鍵。CPI方面，受豬周期進(jìn)入尾聲影響，食品項(xiàng)或成為CPI拖累項(xiàng)，實(shí)際增速不一定很高，CPI大概率整體溫和，但由于翹尾因素及消費(fèi)加速回暖，二季度開始會(huì)有一個(gè)上行趨勢(shì)，將對(duì)市場(chǎng)預(yù)期和政策制定者帶來一定影響。
此外，降低企業(yè)綜合融資成本仍是今年重要任務(wù)之一，“推動(dòng)實(shí)際貸款利率進(jìn)一步降低”，對(duì)此不同人有不同理解。去年利率從低點(diǎn)反彈后，金融機(jī)構(gòu)貸款利率的反彈勢(shì)頭比較明顯，票據(jù)利率首當(dāng)其沖，一般貸款利率也呈反彈趨勢(shì)?？紤]到金融讓利實(shí)體經(jīng)濟(jì)與降成本，債券收益率就不能太高。今年銀行存款吸收之所以比較難，很大一部分影響來自包括銀行理財(cái)在內(nèi)的資管產(chǎn)品預(yù)期收益率提高，相比之下存款產(chǎn)品吸引力就會(huì)下降，從而倒逼銀行上調(diào)貸款利率。
總結(jié)一下，銀行間市場(chǎng)利率水平或在物價(jià)基本穩(wěn)定、促增長(zhǎng)以及降低企業(yè)綜合融資成本之間尋求一種平衡，PPI上升趨勢(shì)能否持續(xù)將是影響下半年債券市場(chǎng)走勢(shì)的關(guān)鍵。綜合判斷，我們維持后市寬幅震蕩觀點(diǎn)，收益率大幅上行或大幅下行的概率和空間可能都比較有限。
對(duì)于信用債，投資邏輯改變可能是一個(gè)大趨勢(shì)。我們的總體判斷是，信用市場(chǎng)過去存在的各種“信仰”——國(guó)企信仰也好，銀行信仰、城投信仰也罷，都會(huì)逐步被打破。因此，在后剛兌時(shí)代，可能不能把絕對(duì)“不踩雷”作為主要投資目標(biāo)，而是要將不良率和回收率控制在一個(gè)相對(duì)合理水平，使得信用債投資的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益率超過利率債。
因此，我們投資信用債應(yīng)該回歸對(duì)主體基本面的分析，重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)
總體而言，在降成本、防通脹、促增長(zhǎng)與信用市場(chǎng)穩(wěn)定的綜合考慮下，預(yù)計(jì)二季度利率上行和下行的空間都比較有限。信用債投資方面，各種信仰陸續(xù)被打破，投資者需回歸企業(yè)基本面，重視企業(yè)償債能力和償債意愿，而不能僅僅指望“白衣騎士”救贖。長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，打破剛兌和信仰，也更有利于發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制的資源配置作用，促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。
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